КАМАЗ: покупать или нет облигации российского автогиганта

КАМАЗ: покупать или нет облигации российского автогиганта

Что происходит с бизнесом лидера российского рынка грузовых авто и стоит инвестору сейчас покупать его облигации?

Автор: Yango.Pro


В прошлом году КАМАЗ сократил объемы производства и сильно нарастил долговую нагрузку. По прогнозам отраслевых экспертов, в 2020 году рынок грузовых авто продолжит сокращаться. Однако уже через пять лет ключевой игрок российского рынка большегрузов рассчитывает увеличить годовую выручку до 340 млрд руб. и производить в год не меньше 50 тыс. грузовых машин. Разбираемся, каково реальное финансовое положение КАМАЗа и чем интересны его облигации.


ЧИТАЙТЕ В СТАТЬЕ:

✔ КАМАЗ: портрет эмитента

✔ Акционеры

✔ Рыночные позиции и конкуренты

✔ Финансовое положение
✔ Стратегия и долгосрочные планы
✔ Риски и возможности


© При использовании материалов сайта и цитировании — ссылка с URL-адресом обязательна

КАМАЗ: портрет эмитента

Камаз

Акционеры

ПАО «КАМАЗ» — ведущий производитель большегрузов в России. На конец 2019 года 47.1% акций компании принадлежали российскому государственному инвестиционному холдингу «Ростех», 23.54% акций — частной группе ООО «Автоинвест», 15% — немецкой Daimler AG. Прочие юридические и физические лица владеют остальными акциями, часть из которых находится в свободном обращении. С 2016 года структура держателей уставного капитала КАМАЗа сильно не менялась: «Ростех» занимает 4 из 11 мест в совете директоров компании. Гендиректор «Ростеха» Сергей Чемезов возглавляет совет директоров КАМАЗа.

Рыночные позиции и конкуренты

В 2019 году КАМАЗ сократил объемы производства грузовых автомобилей — снижение составило 6%. Однако это не помешало компании нарастить свою долю на российском рынке грузовых автомобилей полной массой свыше 14 тонн на 3% по сравнению с 2018 годом — до 44% (в 2017 году КАМАЗ контролировал 45% этого рынка). На мировом рынке производителей грузовых авто полной массой 16 тонн и выше КАМАЗ занимал последние два года только 16-е место. Из-за довольно скромных по мировым меркам объемов производства (по сравнению с такими автогигантами, как Daimler и Volvo) пока у КАМАЗа все еще весьма ограниченные возможности по экспансии на высококонкурентные рынки за пределами России. 

kamaz_pic4.jpg
Источник: отчетность КАМАЗа


В прошлом году российский рынок грузовых авто полной массой свыше 14 тонн составил 63.5 тыс. шт., это на 2.2% меньше, чем в 2018 году. Но несмотря на снижение общего спроса, КАМАЗ все же смог несколько увеличить свои продажи — на 7.3% год к году, продав 27.6 тыс. грузовиков полной массой свыше 14 тонн. К слову, ближайший конкурент компании на российском рынке — ГАЗ — продал только 8.9 тыс. (+5.9% год к году).

В общей сложности на грузовые автомобили приходится около 60% от общей выручки компании, 90% этого объема — выручка от продаж в России. Из-за высокой рыночной и продуктовой концентрации КАМАЗ сильно зависит от циклического характера рынка грузовых автомобилей. К примеру, в 2014–2015 годах, когда продажи большегрузов в России обвалились на 65%, КАМАЗ тоже испытал сильное падение продаж — на 40%. 

В 2019 году российский рынок грузовых автомобилей драматичного падения не испытал, однако все же несколько ослабел (особенно это было заметно на фоне роста, который он показывал в 2017 и 2018 годах). Падение прошлого года было связано главным образом с сокращением коммерческих грузоперевозок, снижением покупательской способности грузоперевозчиков, низким темпом роста инвестиций и господдержки спроса, а также сдвигом спроса к концу 2018 года из-за ожидаемого увеличения НДС в 2019-м. По прогнозам отраслевых экспертов, в 2020 году рынок грузовых автомобилей продолжит сокращаться. К примеру, аналитики АКРА в своем обзоре по компании предсказывают, что кризис, вызванный распространением коронавируса, безусловно отразится и на показателях КАМАЗА: аналитики агентства ожидают, что продажи автомобилей грузоподъемностью свыше 14 тонн на российском рынке снизятся до 40 тыс. шт., правда доля рынка КАМАЗа в этом сегменте вырастет с 44 до 56%: 




— Это будет обусловлено повышением цен на импортную технику в результате валютной переоценки, а также значительным периодом остановки производства в Европе (на фоне иностранных конкурентов мощности КАМАЗа в рамках карантинных мер были приостановлены всего на одну неделю, после чего возобновили производство с полной загрузкой). Полное восстановление объемов рынка (до 65 тыс. шт.) ожидается в 2022 году, подчеркнули в АКРА.

Финансовое положение

Выручка 

В 2019 году общая выручка КАМАЗа составила 190 млрд руб., это на 2% больше, чем результат 2018 года. Хотя выручка от продажи грузовых автомобилей (а это основная статья дохода компании) упала на 3%, этот провал КАМАЗу все же удалось компенсировать ощутимым ростом продаж в сегменте пассажирского транспорта и финансового лизинга. Выручка от реализации автобусов, прицепной техники и автобетоносмесителей увеличилась на 52%, до 17 млрд руб. Продажи грузовых автомобилей и сборочных комплектов составили 60% консолидированной выручки КАМАЗа, продажа запасных частей — 14% (рост 8% в выручке в 2019 году), автобусов — 9%.
  

kamaz_pic3.jpg
Источник: отчетность КАМАЗа


Цены на грузовые авто в 2019 году практически не менялись, в то же время в продажах КАМАЗа выросла доля менее прибыльной продукции и вместе с тем увеличились затраты на материалы, энергию и персонал. В результате по итогам 2019 года КАМАЗ получил чистый убыток в размере 2 млрд руб. (в 2018 году компания заработала чистую прибыль в размере 1.6 млрд руб.). Показатель EBITDA вырос на 4.2% по сравнению с 2018 годом и составил 9.7 млрд руб., согласно данным компании. Рентабельность по EBITDA установилась на уровне 5.1% в 2019 году против 5% в 2018 году. 

Свободный денежный поток (FCF) остался отрицательным, но уменьшился в абсолютном выражении на 69%, составив −7.8 млрд руб. В 2019 компания потратила 14.3 млрд руб. на инвестиции в НИОКР и модернизацию основных средств — на 5% меньше, чем в 2018 году. 

kamaz_pic5.jpg
Источник: отчетность КАМАЗа


Показатели долговой нагрузки КАМАЗа по итогам 2019 года выглядят ощутимо хуже, чем в 2018 году. Отношение чистого долга к EBITDA увеличилось с 7.2x в 2018 году до 8.2x в 2019 году. 

Ликвидность 

На конец 2019 года остаток денежных средств и депозитов компании составил 21.3 млрд рублей, а размер доступных долгосрочных кредитных линий — 13 млрд рублей. Такой объем ликвидности в совокупности покрывает краткосрочный долг компании, который составил 23.2 млрд рублей на конец 2019 года. Но очевидно, что КАМАЗ будет испытывать сложности с покрытием краткосрочного долга в 2020 году, если решит не прибегать к его рефинансированию, особенно учитывая существенную программу капитальных вложений компании и волатильность чистого операционного денежного потока, размер которого, по оптимистичным прогнозам, составит не более 3 млрд руб. в текущем году.

kamaz_pic2.jpg
Источник: отчетность КАМАЗа


При этом проблем с получением рефинансирования у автопроизводителя возникнуть не должно, хотя бы потому что большую часть долга КАМАЗа составляют кредиты и кредитные линии госбанков: государственные банки рефинансировали долги автогиганта на регулярной основе и, вероятно, продолжат кредитовать компанию в будущем. Помимо этого банки всегда весьма лояльно относились к фактам нарушения финансовых и нефинансовых нормативов, предусмотренных условиями кредитных соглашений, и не применяли штрафных санкций в отношении КАМАЗа. 

Кроме сильной кредитной поддержки от госбанков КАМАЗ, очевидно, успешно сохраняет и доступ к внутреннему рынку долга: сегодня у компании в обращении на рынке находятся облигации на общую сумму 67 млрд руб. А в ходе последнего размещения облигаций на 3 млрд руб. в июне 2020 года КАМАЗу удалось получить комфортную годовую ставку купона на уровне 6.7%. 

Если верить отчетности компании, то на конец 2019 года большая часть долга КАМАЗа (77%) приходилась на долгосрочные обязательства. При этом погашать основную часть долгосрочного долга (53%) компании предстоит не ранее 2024 года.

kamaz_pic1.jpg
Источник: отчетность КАМАЗа

Стратегия и долгосрочные планы

Согласно прогнозу компании, в 2020 году КАМАЗ должен реализовать 35 709 автомобилей, из них 29 тыс. автомобилей будут поставлены на российский рынок, 6709 — на рынки зарубежных стран. Ожидается, что доля компании на рынке грузовых автомобилей РФ достигнет 46%. 

В конце прошлого года руководство КАМАЗа обновило стратегический план развития до 2025 года. Через пять лет компания рассчитывает стабильно продавать более 50 тыс. автомобилей в год путем укрепления позиций на российском рынке и увеличения продаж на зарубежных рынках. Кроме того, КАМАЗ обещает добиться устойчивого возврата на вложенный капитал, в частности достижения рентабельности по EBITDA выше 10% и ROCE (рентабельность задействованного капитала) выше 8%. 

Чтобы повысить конкурентоспособность своей продуктовой линейки, компания планирует развивать новый продукт в среднем ценовом сегменте (грузовые автомобили поколения К5), сохраняя модельный ряд для бюджетного сегмента, а также провести комплексную технологическую модернизацию производственных мощностей. 

В результате реализации этой стратегии КАМАЗ планирует увеличить годовую выручку до 340 млрд руб. к 2025 году (GAGR 10%), произвести 52 тыс. грузовых автомобилей в 2025 году (GAGR 7%), а также увеличить долю продаж за рубежом с 14% до 19% (GAGR 5%).

Риски и возможности

  • Увеличение сроков окупаемости капитальных инвестиций.

    С 2016 года ежегодные капитальные издержки компании выросли более чем в два раза. Такое заметное увеличение капитальных инвестиций было связано с растущей конкуренцией со стороны международных компаний на внутреннем и внешнем рынке: иностранцы инвестируют не в пример больше ресурсов в модернизацию и развитие продуктовых линий.

    С 2016-го по 2019 год КАМАЗ потратил на капитальные издержки более 44 млрд руб. Программа инвестиций нацелена на укрепление позиции КАМАЗа на рынке путем усовершенствования производственных мощностей и запуска моделей нового поколения. Тем не менее на сегодня обширная программа капитальных инвестиций оказывает существенное давление на поток свободных денежных средств компании, повышая зависимость КАМАЗа от господдержки.

    Кроме того, если неблагоприятная рыночная конъюнктура будет усиливаться, это может привести к снижению продаж новых моделей, а значит, к более длительному периоду окупаемости инвестиций и более продолжительному восстановлению финансового положения компании.

  • Продолжающееся ужесточение экологических стандартов для грузовиков и необходимость соответствовать им, чтобы поддерживать конкурентоспособность компании.

    В 2018 году задержка с сертификацией Евро-5 негативно сказалась на продажах КАМАЗа и привела к затовариванию складов. Тем не менее компания активно инвестирует в разработку новых двигателей и моделей, совместимых с Евро-6. При этом стоит признать, что для повышения производственной эффективности и внедрения лучших практик КАМАЗ активно сотрудничает с международными компаниями. 

    Партнерство с мировыми лидерами рынка, такими как Daimler, предоставляет КАМАЗу доступ к более совершенным методам производства и управления бизнесом, а также ускоряет вывод в производство автомобилей нового поколения, которые превосходят конкурентов по техническим возможностям и соответствуют экологическим стандартам Евро-5 и Евро-6.

  • Высокая зависимость от господдержки.

    Государство исторически оказывало и продолжает оказывать сильную финансовую и репутационную поддержку КАМАЗу, включая меры по поддержке спроса на продукцию компании, низкие процентные ставки и госгарантии по долгу, субсидии на развитие технологий, сниженные ставки налога на имущество и частичное возмещение процентных расходов. На конец 2019 года облигации КАМАЗа на сумму 35 млрд руб. были обеспечены гарантией правительства РФ.

    Учитывая ключевое значение КАМАЗа в поставках грузовых автомобилей госорганам и агентствам, а также высокую значимость автопрома для секторальной диверсификации российской экономики, очевидно, что в будущем государство продолжит оказывать компании активную поддержку.

Скачать инфографику с ключевыми финансовыми показателями компании можно здесь.

Купить биржевые облигации КАМАЗа на сумму от 1000 рублей можно прямо сейчас в один клик через мобильное приложение Yango.

НАВЕРХ


ЧИТАЙТЕ ТАКЖЕ:

✔ Как научиться анализировать компании

✔ Максима Телеком: как заработать на Wi-Fi облигациях
✔ Самолет: как дела в кризис у крупнейшего девелопера Мособласти

КОММЕНТАРИИ