Субординированные облигации банков

Субординированные облигации банков

Зачем российские банки снова активно размещают субординированные облигации, чем рискуют и что получают частные инвесторы, покупающие субординированные бонды

Автор: Антонина Тер-Аствацатурова


За последние два месяца сразу три негосударственных российских банка — Альфа-Банк, Совкомбанк и банк «Хоум Кредит» — вышли на рынок с новыми выпусками субординированных облигаций. Бумаги вызвали большой интерес не только у крупных институциональных покупателей за рубежом, но и у частных квалифицированных инвесторов в России, рассказали Yango.Pro эмитенты и организаторы выпусков. Разбираемся, чем субординированные бонды отличаются от обычных облигаций, что заставляет банки активно использовать суборды именно сейчас, чем этот инструмент интересен «физикам» и какие риски на себя берут покупатели субординированного долга.


ЧИТАЙТЕ В СТАТЬЕ:

✔ Что такое субординированные облигации?

✔ Кто и для чего сейчас выпускает суборды в России?

✔ Зачем банкам субординированные бонды?
✔ Суборды банков: чем рискует и что получает инвестор?


© При использовании материалов сайта и цитировании — ссылка с URL-адресом обязательна

Что такое субординированные облигации?

Субординированная облигация — это вид долгового обязательства, которое находится рангом ниже других кредитов и займов эмитента. Другими словами, в случае банкротства или ликвидации эмитента держатели субординированных бондов будут находиться последними в очереди на выплаты среди долговых инвесторов (дальше только акционеры).

Из-за этой особенности субординированные выпуски еще называют «младшими» или «подчиненными» по отношению к классическим, или «старшим» облигациям эмитента. Эта специфика субордов создает дополнительные риски для держателей таких бумаг. Вместе с тем из-за более рисковой природы суборды обещают инвесторам и более высокую доходность по сравнению с классическими облигациями.

На мировом рынке эмитентами субординированных бондов могут выступать как компании, так и финансовые институты, но в России такая возможность по закону есть только у банков. Кроме того, в отличие, скажем, от обычных российских биржевых облигаций, суборды могут выпускаться на срок минимум 5 лет. Часто банки прибегают к эмиссии и так называемых «вечных», или бессрочных субордов.

Еще одна особенность инструмента связана с тем, что такие выпуски никогда не предусматривают пут-опциона, то есть досрочного погашения по требованию держателей бумаг (проще говоря, привычной для облигационных инвесторов оферты). Зато рядовое явление для подобных займов — колл-опционы, когда эмитент имеет право в заранее установленную дату досрочно выкупить у держателей свои субординированные бонды.

Иногда банки размещают субординированные облигации на внутреннем рынке для локальных инвесторов. Так, по данным Cbonds, сейчас в обращении на локальном рынке находятся субординированные выпуски российских банков общим объемом почти 283 млрд руб.

Одним из последних рыночный выпуск рублевых субордов для российских инвесторов летом этого года провел Альфа-Банк. При этом сами банки признаются, что российский внутренний рынок недостаточно глубокий для данного инструмента.

Kolesova_150.png— Рыночных размещений рублевых субординированных облигаций в принципе было не так много, — объясняет Юлия Колесова, начальник отдела привлечений на рынках капитала Альфа-Банка. — У нас была первая сделка по выпуску субординированных облигаций на локальном рынке в этом году. И мы тоже убедились в том, что этот рынок не очень глубокий, инвесторов не так много в силу действующего регулирования. Как вы знаете, банки, приобретая субординированные инструменты других финансовых институтов, должны делать вычет из собственного капитала на эту сумму. Что касается инвесторов —физических лиц, то последние изменения в регулировании (когда минимальный номинал субординированной облигации был увеличен до 10 млн рублей) тоже очень большую долю потенциальных интересантов отсекли. Требование иметь статус квалифицированного инвестора — еще не самое сложное в выполнении. Но вложить в одну бумагу 10 млн рублей — для инвестора это уже ощутимое ограничение.

В силу того что локальный рынок субордов крайне узкий, гораздо чаще банки выпускают субординированный долг в виде еврооблигаций на зарубежных рынках.

Еврооблигация — это долговая ценная бумага, выпущенная на внешнем (международном) рынке и номинированная в иностранной валюте для эмитента.

Большинство еврооблигаций, выпущенных российскими эмитентами, номинированы в долларах и евро. Но иногда заемщики выбирают и более экзотические валюты: швейцарский франк, британский фунт стерлингов, японскую йену и так далее.

Размещение еврооблигаций обычно проводится среди инвесторов нескольких стран (например, Великобритании, континентальной Европы, Азии, США), а первичный листинг бумаг осуществляется на одной из международных торговых площадок.

Так как еврооблигация — это международная бумага, то и размещается она в рамках международного (чаще всего английского) права. В числе организаторов выпусков еврооблигаций обязательно присутствуют один или несколько международных банков.

Перед размещением эмитент обязательно выпускает проспект эмиссии — это основной официальный юридический документ о выпуске ценных бумаг. В нем подробно расписываются данные об эмитенте, о его финансовом положении, параметры предстоящего выпуска, возможные риски и ограничения для инвесторов.

Перед размещением еврооблигаций эмитент и организатор выпуска проводят так называемое road show — встречи с потенциальными инвесторами, где менеджмент компании и банки-организаторы презентуют бумаги будущим покупателям. По результатам road show и сбора книги заявок формируется окончательная ставка размещения.

Большинство евробондов торгуется на внебиржевых рынках. Минимальная стоимость одной такой бумаги, как правило, составляет $1 тыс. Однако продаются еврооблигации обычно только крупными лотами по 100–200 бумаг. То есть порог входа в такой инструмент для инвестора составляет $100–200 тыс. Правда, с 2015 года Московская биржа начала дробить лоты по евробондам, в результате размер минимального лота по некоторым бумагам был снижен до $1 тыс. Это позволило сделать покупку евробондов доступной для более широкого круга инвесторов.

Кто сейчас выпускает евросуборды?

До введения санкций евросуборды пользовались большой популярностью у российских госбанков. В свое время активно выпускали суборды в виде еврооблигаций ВТБ, Сбербанк, Газпромбанк, Россельхозбанк. Однако сегодня это прерогатива исключительно частных банковских институтов. Нынешней осенью сразу три крупных частных банка из России — Совкомбанк, Альфа-Банк и банк «Хоум Кредит» продали выпуски субординированных еврооблигаций в долларах за рубежом. Последний раз такое количество евросубордов из России размещалось в 2017 году.

Gladkov_150.png— Я думаю, что это в первую очередь правильная комбинация предложения и спроса, как это всегда на рынке происходит. Сделки невозможны без эмитентов, которым нужны денежные средства, и без инвесторов, которых эти инструменты интересуют, — объясняет всплеск интереса к субордам Дмитрий Гладков, и. о. главы управления инвестиционно-банковских услуг ИК «Ренессанс Капитал» (инвестбанк поучаствовал как организатор в выпусках Совкомбанка и банка «Хоум Кредит». — Прим. ред.). — Мы по-прежнему видим тренд роста в банковской системе, причем в разных секторах — и в ретейле, и в корпоративном бизнесе. Это очень хорошо. Да и макроситуация в России в целом тоже остается позитивной. Центральный банк себя показывает как исключительно компетентный регулятор. На фоне всех этих трендов отношение инвесторов к банковской системе в целом положительное. Причем на фоне других экономик развивающихся рынков российский банковский сектор и российские банки-эмитенты выглядят сильнее и выигрышнее. И хотя инструменты банковского капитала в принципе связаны с более высоким риском для инвесторов во всех юрисдикциях, вполне закономерно, что мы видим очень хороший спрос на такие бумаги.

— В первой половине года было немного сделок. В то же время складывалась достаточно спокойная ситуация с точки зрения санкционного фактора. В результате в сентябре возникло уникальное окно на рынке для размещений российских компаний. Банки как эмитенты тоже воспользовались этой ситуацией, — соглашается Юлия Колесова.

subord_table2.pngИсточник: Cbonds

По мнению Дмитрия Гусева, председателя правления Совкомбанка, в последнее время чувствительность инвесторов к геополитическим рискам действительно заметно снизилась — произошло привыкание к неопределенности. С другой стороны, из-за снижения процентных ставок в развитых экономиках международных инвесторов все чаще привлекают бумаги качественных и надежных эмитентов из развивающихся стран. Оба эти фактора позитивно повлияли на спрос на облигации российских банков-эмитентов.

Первым в начале октября на рынок со своими евросубордами вышел как раз Совкомбанк. Объем выпуска составил $300 млн. Купон фиксированный — 8% годовых до call-опциона (7 апреля 2025 года), затем ставка будет определяться как значение доходности 5-летних UST + маржа 6.427%. Погашение запланировано на 7 апреля 2030 года. Обязательство попадает в капитал второго уровня (Tier 2) банка.

Спрос на бумаги существенно превысил предложение. 85% выпуска приобрели инвесторы из Великобритании, континентальной Европы, США и Азии, остальные 15% купили российские инвесторы, рассказал Yango.Pro Дмитрий Гусев:

Gusev_150.png

— В каком-то смысле нашу сделку можно считать знаковой для рынка: фактически это первый дебют субординированных еврооблигаций российского частного банка с 2013 года. К тому же среди всех выпусков евросубордов российских банков выпуск Совкомбанка наряду с выпуском Альфа-Банка имеет самый высокий рейтинг от международного рейтингового агентства — ВВ от агентства Fitch.

В отличие от Совкомбанка, для Альфа-Банка нынешний выпуск субордов на $400 млн — не дебютный, и обошелся он значительно дешевле, чем конкуренту. Ставка купона по 11-летним бумагам составила 5.95% годовых до даты возможного call-опциона 15 апреля 2025 года (затем ставка, так же как и в выпуске Совкомбанка, будет определяться как значение доходности 5-летних UST + маржа 4.546%). Сумма выпуска тоже попадет в состав источников дополнительного капитала Альфа-Банка (Tier 2).

— Мы выходили на рынок в начале октября, когда спрос инвесторов на выпуски российских эмитентов уже был в достаточной степени удовлетворен, и Альфа-Банк буквально успел запрыгнуть в последний вагон уходящего поезда, — вспоминает Юлия Колесова. — Тем не менее у нас в сделке еще был вполне приличный спрос (общая книга была около $500 млн долларов).

Субординированные выпуски банков — это не то же самое, что выпуски «Газпрома» или «Северстали». По ним гораздо меньше база инвесторов, и переподписок в 3–4 раза, которые бывают у корпораций, здесь практически никогда не наблюдается, за исключением ситуаций, когда заемщик предлагает щедрую премию к рынку, — рассуждает Колесова. — При размещениях банков важно, чтобы объем книги был достаточен для снижения цены. Не секрет, что первоначально объявляемый диапазон ставки во многих случаях не является конечной «справедливой» ценой размещения, но дает представление об уровне ожиданий эмитента. Основной критерий успешной сделки — снижение цены в ходе букбилдинга до этого уровня. Если такая возможность была — значит, все прошло хорошо. Нам удалось в ценообразовании пробить психологическую планку 6% — мы сделали 5.95%. Это самая низкая ставка в банковском секторе в России, СНГ и Турции с февраля 2014 года. Поскольку мы — частный банк, для нас стоимость размещения — как раз один из самых главных критериев успеха.

Разницу в цене с конкурентом представитель Альфа-Банка объясняет в первую очередь платой Совкомбанка за дебют.

— Совкомбанк — это, по сути, новое имя для международного рынка. И при этом банк дебютировал сразу со сложным инструментом. Если бы у него была какая-то наработанная кредитная история на зарубежных рынках капитала, выпуски, которые уже были погашены, участники рынка видели бы, что у эмитента есть обязательства, которые были успешно исполнены, возможно, в этом случае субординированный выпуск мог быть размещен по более низкой цене. Но банк пошел по пути дебютного выпуска со сложным инструментом и должен был предложить за это какую-то премию рынку. Плюс ко всему это не крупнейший банк, не системно значимый, он находится за пределами топ-10. В целом, я бы сказала, что это такое нишевое размещение, в котором участвовали инвесторы, покупающие ценные бумаги high yield, где более высокий риск, но и более высокая доходность.

По словам Дмитрия Гладкова, дебютные выпуски капитала второго уровня (как в случае Совкомбанка) — не совсем обычное явление для рынка. Как правило, когда банк выходит на размещение суборда, у него уже есть какой-то senior benchmark. У Совкомбанка такого ориентира не было. — Да, это необычный шаг с точки зрения эмитента, но он полностью оправдан экономически, — объясняет Гладков.

— Спрос банков-заемщиков на старшие выпуски в принципе довольно ограничен. Это объясняется тем, что депозитное фондирование для банков намного дешевле. В этом плане евробондовый рынок просто не успевает за стремительным падением ставок по депозитам. На уровне пассивов банки с успехом фондируются на рекордно низких уровнях через своих вкладчиков. Так что в этом плане Совкомбанк поступил совершенно рационально: занимать по более высокой цене через старшие облигации только для создания бенчмарка было бы экономически нецелесообразно.

— Нам важно создавать историю публичных заимствований и сделок. И мы действительно по сути дебютировали на глобальном долговом рынке с этим выпуском, — прокомментировал итоги размещения Дмитрий Гусев. — Нашей целью было презентовать инвесторам банк как надежного эмитента с эффективной и устойчивой бизнес-моделью и привлечь в сделку крупных международных институциональных инвесторов. И это отличный результат для дебютного выпуска. Ну и инвесторы тоже должны быть довольны: цена с момента размещения существенно выросла.

subord_pic1.pngИсточник: Cbonds 

Банк «Хоум Кредит» на международных рынках капитала не новичок. Но и для него прошедшая сделка тоже отчасти дебютная: это первые для банка бессрочные (вечные) субординированные евробонды, которые учитываются в капитале первого уровня (Tier 1).

Zogdoev_150.png— Мы давно следили за долговым рынком и готовились к размещению, — рассказал Булат Зогдоев, директор департамента финансовых рынков банка «Хоум Кредит». — В середине 2019 года сложились благоприятные условия для банковских эмитентов, появилось «инвесторское окно», и мы были готовы им воспользоваться.

На первом этапе после проведения встреч с инвесторами мы вернулись на локальный долговой рынок с рублевыми биржевыми облигациями и разместили в сентябре трехлетний выпуск на 5 млрд руб. А во второй половине октября было принято решение объявить о сделке по размещению бессрочных субординированных евробондов.

По словам Зогдоева, в отдельные моменты размер книги достигал $650 млн, а по итогам ее закрытия объем спроса составил около 450 млн долларов США. Большой интерес к бумагам проявили инвесторы из России, Швейцарии, а также институциональные инвесторы из Великобритании и даже офшорные фонды из США.

В процессе размещения банк дважды обновлял ориентир доходности, в результате бумаги были размещены по ставке 8.8% годовых. Правда, итоговый объем выпуска оказался на удивление скромным.

— При подготовке сделки мы рассматривали и проговаривали с потенциальными инвесторами диапазон суммы от $200 до $300 млн, в итоге приняли решение, что комфортный объем выпуска для нас в текущих условиях — $200 млн. Таким образом, мы остались в рамках первоначально рассматриваемого объема, — объяснил представитель «Хоум Кредита». — Важно помнить, что помимо того, что бессрочные субординированные облигации учитываются в капитале первого уровня, такой инструмент еще и является относительно дорогим в обслуживании с точки зрения процентных расходов.

— Мы очень довольны результатами размещения, в том числе и зафиксированным купоном. Сейчас бумага хорошо торгуется, полагаю, что инвесторы сделали правильный выбор и тоже довольны, — убежден Зогдоев. (на момент написания статьи бумага торговалась по цене выше 102%. — Прим. ред.)

— Сделки Совкомбанка и «Хоум Кредита» были очень хорошо восприняты рынком, — подтвердил представитель организатора Дмитрий Гладков. — Особенно мы гордимся широким покрытием инвесторов, которое удалось обеспечить. Ключевым является то, что по обоим выпускам была сформирована очень крепкая, в разы переподписанная, качественная с точки зрения базы инвесторов книга. В выпуски активно заходили европейские, британские, азиатские инвесторы. Всё это — качественные институциональные инвесторы, их оценка особенно важна: это люди, которые принимают решения с помощью портфельных управляющих и аналитиков. Они очень дотошно относятся к кредитному анализу, задают много вопросов до, после и во время встреч, проделывают большую внутреннюю работу, строят модели и так далее. В этом смысле обоим выпускам можно смело присвоить знак качества. Конечно, менеджмент банков-эмитентов сыграл в этом успехе не последнюю роль. В обоих случаях банки выставляли на road show менеджмент-команды, которые очень убедительно и профессионально презентовали инвесторам свои институты. Учитывая рискованность инструмента, этот факт безусловно обеспечил инвесторам дополнительный комфорт.

Кстати, и представители эмитентов, и инвестбанкиры склоняются к тому, что прошедшие осенью субординированные сделки — не последние. Не исключено, что вскоре на рынок могут выйти и другие игроки банковского сектора, правда объективно достойных кандидатов на российском рынке не так уж много.

— В этом году окно для таких размещений уже фактически закрылось, — полагает Булат Зогдоев. — Но если до конца года на рынках сохранится текущая конъюнктура, возможности для размещения субординированных облигаций вновь откроются в январе-феврале следующего года.

— Определенный пайплайн есть, но он не очень большой, — уточняет Дмитрий Гладков. В первую очередь это связано с тем, что список финансовых институтов, чей профиль легко позволяет выходить на рынок с таким инструментом, достаточно лимитирован.

Зачем банкам субординированные бонды?

Основной фактор, который стимулирует банки активнее использовать субординированные еврооблигации, — регулятивные изменения в банковской системе, которые связаны с дополнительными требованиями по капиталу (мы подробно писали об этом тут). По мнению Дмитрия Гладкова, многие банки просто пытаются действовать на опережение, они понимают, как регуляторное поле будет меняться в ближайшие годы, и уже сейчас задумываются, как наиболее оптимально подстроиться под новые нормативы по капиталу.

Что такое капитал банка и какой он бывает?

Банковский капитал — основные ресурсы банка, которые составляют основу его деятельности и используются для проведения банковских операций. Капитал банка, с одной стороны, нужен для поглощения возможных убытков и обеспечения защиты интересов вкладчиков. С другой стороны, он выполняет оперативную функцию, то есть создает базу роста для активов банка.

Согласно Базелю, весь капитал банка делится на капитал первого уровня (Tier 1 Capital) и капитал второго уровня (Tier 2 Capital).

Капитал первого уровня, или базовый капитал — основная мера финансовой устойчивости банка. Этим капиталом банк защищается от возможных неожиданных потерь. К капиталу первого уровня относят оплаченный уставный капитал (за вычетом акций банка, выкупленных у акционеров), резервный и другие фонды банка, нераспределенную прибыль прошлых лет и отчетного года.

К капиталу второго уровня относят скрытые резервы, резервы, связанные с переоценкой, общие резервы и резервы на покрытие убытков, а также гибридные инструменты типа субординированных долговых обязательств.

Shlemov-150.png— Все три банка, которые разместили субординированные евробонды, активно растут в сегменте необеспеченного потребительского кредитования. В связи с ужесточением регулирования с 1 октября (в частности, введением в расчет риск-весов показателя предельной долговой нагрузки на одного заемщика) пополнение капитала для продолжения роста в рознице при продолжающемся росте долговой нагрузки клиентов является логичным, — считает Михаил Шлемов, старший аналитик «ВТБ Капитал».

subord_table1.pngИсточник: ЦБ. Данные на 1 окт. 2019 г.

— Наша задача была — усилить позицию банка по капиталу в условиях ужесточения регулирования ЦБ в сегменте розничного кредитования, — подтвердил представитель «Хоум Кредита». — Нам важно было создать дополнительный буфер по капиталу и поддержать развитие бизнеса.

По словам Юлии Колесовой, субординированные облигации — это так называемый гибридный капитал, который необходим банку для диверсификации источников капитальной базы. Основной источник капитала банка — деньги акционеров и прибыль, которая может быть капитализирована. А привлечение капитала на рынке — это дополнительный ресурс.

— Выпуск субординированных бондов для банка — способ оптимизации структуры капитала, —соглашается Дмитрий Гладков. — Естественно, эти задачи можно было бы решать и с помощью акционерного капитала. Но с точки зрения возврата на капитал и других метрик это не совсем эффективно. Поэтому банки часто используют именно субординированные бонды.

Наиболее заинтересованы в этом инструменте банки, которые демонстрируют хорошую динамику роста активов, уточняет Колесова. Этот рост должен подкрепляться соответствующей капитальной базой. Поэтому банк старается использовать все возможные средства привлечения капитала.

— У Альфа-Банка амбициозные планы роста, и мы привлекли капитал, чтобы обеспечить эти планы с запасом на будущее, — пояснила Колесова. — Кроме того, наша цель была — привлечь капитал, который обходится нам дешевле, чем средства акционеров. Мы ведь частный банк. И наши акционеры ставят очень высокую планку по возврату на капитал. В долларах мы должны обеспечивать 15% и более по показателю ROE. Поэтому даже бессрочные суборды, не говоря уже о срочных, являются для нас более дешевым источником капитала, чем средства акционеров.

— Наши текущие показатели по капиталу находятся на комфортных уровнях, все нормативы мы выполняем с запасом, — заверил предправления Совкомбанка. — Субординированные облигации для нас являются формой привлечения капитала, необходимого для роста активов. А идей для эффективного вложения капитала в России сегодня очень много.

Срочность или вечность?

Когда банк принимает решение, выпускать срочные субординированные облигации (с конкретным сроком погашения) или вечные бонды, он прежде всего руководствуется структурой своего капитала в данный момент и тем, как она может меняться в среднесрочной перспективе.

— Бессрочный суборд входит в расчет добавочного капитала, то есть в норматив Н1.0 и Н1.2, но он более дорогой. Срочный суборд учитывается как дополнительный капитал и входит только в расчет Н1.0, — объясняет Юлия Колесова. — Если у банка достаточно большая прибыль и за счет этого нормативы Н1.1 и Н1.2 высокие, с хорошим запасом над регуляторными требованиями, то нет необходимости переплачивать за бессрочный инструмент.

Когда требуется именно добавочный капитал, то эту задачу можно решить с помощью бессрочного суборда и высокая цена оправдана. Для банка, которому актуально в моменте увеличить общий капитал, регулируемый нормативом Н1.0, достаточно привлекать субординированные инструменты второго уровня, у которых стоимость ниже.

Суборды банков: чем рискует и что получает инвестор?

Интересно, что во всех трех выпусках, о которых мы писали выше, около половины объема приобрели российские инвесторы. Сами банки подтверждают, что большая часть денег, которые зашли в их бумаги из России, — это средства квалифицированных частных инвесторов.

Такой интерес вполне оправдан: в условиях, когда ставки по валютным вкладам снижаются, евросуборды становятся для «физиков» привлекательной альтернативой валютному кэшу и долларовым депозитам.

subord_pic2.pngИсточник: ЦБ. *Средневзвешенные процентные ставки в годовом исчислении, рассчитанные исходя из годовых процентных ставок, установленных в депозитных договорах, и объемов привлеченных в отчетном месяце депозитов.

— Интерес квалинвесторов — физлиц — это большая поддержка для сделки, — подтверждает Юлия Колесова. — В первую очередь потому, что российские инвесторы — физические лица менее чувствительны к снижению цены. Несмотря на то что у них в портфеле, как правило, могут быть ценные бумаги не только российских, но и зарубежных эмитентов, внутренним бенчмарком для таких инвесторов зачастую выступает депозитная ставка. И разница в разы по сравнению с ней сразу же делает субординированный инструмент привлекательным. Для институционального инвестора, например хедж-фонда или компании, управляющей активами, действуют другие критерии определения справедливой цены. Там каждые 5–10 б. п. имеют значение. При снижении ставки в процессе букбилдинга какие-то заявки с этой стороны могут отсеиваться или уменьшаться в размере. А российские клиенты, как правило, ставят заявку по реоферу — то есть они хотят купить бумагу по любой цене около первоначально объявленной.

При этом представитель Альфа-Банка подчеркнула, что, если бы не громкие истории со списанием субордов российских банков в 2017 году, спрос со стороны «физиков» мог бы быть намного больше.

Напомним, в 2017 году ряд крупных российских банков («Открытие», Промсвязьбанк, Бинбанк) попали под санацию. А в соответствии с требованиями Базеля III и специального положения ЦБ, если достаточность капитала банка опускается ниже триггеров (ниже 5.125% или ниже 2% — в зависимости от типа инструмента) или АСВ запускает в отношении банка меры по предупреждению банкротства, то суборды такого банка полностью или частично списываются или конвертируются в акции. А так как большинство обращающихся российских субординированных облигационных выпусков неконвертируемые, то в случае возникновения сложности с капиталом банка эти выпуски просто полностью списываются безвозвратно (кстати, информация об этом в обязательном порядке раскрывается эмитентом в проспекте облигаций).

Так и произошло с бумагами упомянутых выше банков — они полностью списали свои субординированные выпуски, в результате чего инвесторы (среди которых было много «физиков») потеряли вложения в эти инструменты полном объеме.

— Конечно, упомянутые истории оказали серьезное негативное влияние на отношение к российским частным банкам, осадок у инвесторов, безусловно, остался, — сетует Дмитрий Гусев. — С другой стороны, работа регулятора по оздоровлению банковской системы и одновременные успехи частных банков постепенно вытесняют этот негатив, стирая границу между частными и государственными финансовыми институтами. Есть консенсус рынка в том, что оставшиеся крупные частные игроки очень надежны. Размещая сегодня субординированные облигации, мы, как частный банк, должны показать и доказать инвестору, чем мы отличаемся от печально прославившихся банков и почему частные и честные банки с реальным капиталом и эффективной бизнес-моделью чувствуют себя сегодня прекрасно и демонстрируют отличные результаты по прибыли и возврату на капитал.




— Сегодня инвесторы отдают предпочтение собственному анализу конкретных финансовых институтов. Если этот анализ приводит их к удовлетворительному результату, то они ориентируются на конкретный инструмент, конкретную кредитную историю, — убежден Дмитрий Гладков. — Не случайно в ходе всех последних road show и презентаций мы подробно обсуждали портфели, стоимость риска, метрики по капиталу, NPL-тренды каждого банка. В целом, в силу того что этот инструмент связан с повышенным риском для инвесторов, это требует от нас как организатора более плотного взаимодействия с ними в процессе сделки. Капитанами этого процесса на стороне институциональных инвесторов обычно выступают аналитики по банкам и финансовым институтам. Именно с ними эмитент и организатор особенно напряженно работают, объясняя кредитное качество заемщика, структуру инструмента, отвечая на вопросы и так далее.

В конечном счете аналитики, управляющие, банкиры сходятся в том, что субординированные банковские обязательства (особенно если речь идет про бессрочные выпуски) являются самым высокорискованным видом инвестиций в облигации.

Если ситуация на рынке развивается благоприятно, ставки снижаются, то эти инструменты благополучно отзываются эмитентом в даты колл-опционов.

Кстати, в феврале 2020 года Альфа-Банку как раз предстоит колл-опцион по старым субординированным еврооблигациям на $250 млн с погашением в 2025 году. Вероятнее всего, при сохранении текущие конъюнктуры, банк полностью отзовет старые бумаги с рынка (сейчас купон по ним составляет 9.5% в долларах, это сильно дороже, чем эмитент смог занять в ходе октябрьского размещения).

— Формально сейчас мы не имеем права делать никаких публичных заявлений на этот счет, -сказала Юлия Колесова. — Заявлять о своих планах официально будем в начале 2020 года. Но глядя на ставку по старому выпуску и на уровни, по которым Альфа-Банк привлекает капитал сейчас, участники рынка могут предполагать, что мы будем заинтересованы в погашении.

Настоящие риски для инвестора срабатывают в том случае, если на рынке происходят какие-то кризисные события и у банка-эмитента возникают финансовые проблемы: причем, совершенно не обязательно речь должна идти о банкротстве или санации банка. Достаточно, чтобы норматив достаточности базового капитала Н1.1 банка опустился ниже 5.125%. В этом случае сработает триггер, который даст банку абсолютно законное право (прописанное в условиях выпуска) полностью или частично списать облигации. Таким образом держатели субордов легко и быстро могут потерять до 100% своих вложений.

А вот плюс у этого инструмента, с позиции инвестора, похоже, всего один, правда, большой (и как показывает практика, он часто оказывается решающим) — существенная премия к доходности по сравнению с обычными выпусками. В любом случае, уж точно не стоит ставить на кон всё, когда речь идет про суборды даже вполне надежных банков, советуют профессиональные аналитики и управляющие: если уж захотелось рискнуть, разумнее всего выделить под субординированные инструменты не больше 10% портфеля облигаций.

НАВЕРХ


ЧИТАЙТЕ ТАКЖЕ:

✔ Облигации банков: все за и против

✔ Зачем эмитенты выпускают вечные бонды

КОММЕНТАРИИ