ЦБ порежет кредитный риск. Но увеличит рыночный?

ЦБ порежет кредитный риск. Но увеличит рыночный?

Регулятор хочет резко сократить список облигаций, которые смогут покупать частные инвесторы. Это может заставить розничных покупателей облигаций пойти на увеличение рыночных рисков в поисках доходности.

Автор: Денис Кучкин, гендиректор ИК «Септем Капитал»


В январе в Госдуму по инициативе ЦБ был внесен новый законопроект, который должен ограничить продажи сложных инвестиционных инструментов неквалифицированным инвесторам. Кроме структурных продуктов, к которым у регулятора больше всего вопросов, под раздачу попали уже привычные частному инвестору облигации. Физлиц могут лишить возможности покупать любые облигации эмитентов, чей рейтинг ниже значения BBB- по шкале агентства S&P или за пределами верхней границы национальной рейтинговой шкалы. При таком раскладе проигрывают все: эмитенты недосчитаются спроса на свои бумаги со стороны розничных покупателей, а инвесторы в поисках более привлекательной доходности могут начать увеличивать рыночные риски.



ЧИТАЙТЕ В СТАТЬЕ:


✔ Что произошло?
✔ Диджитал под угрозой?
✔ Рейтинги: планка слишком высока?
✔ Как трактовать оговорки?
✔ Куда деваться инвесторам?


© При использовании материалов сайта и цитировании — ссылка с URL-адресом обязательна

Что произошло?

В декабре прошлого года ЦБ начал новую активную кампанию по защите интересов частных инвесторов. Сначала он разослал банкам, инвесткомпаниям и брокерам письма с требованием ограничить продажи сложных структурных продуктов неквалифицированным инвесторам. 

А затем решил не ограничиваться простыми рекомендациями и оперативно подготовил целый закон со списком ограничений и новых правил продажи финансовых инструментов в России. 

Буквально на второй рабочей неделе после Нового года проект закона уже был внесен в Госдуму. 

Удивляет то, что в отличие от закона о категоризации инвесторов, дискуссия вокруг которого совместно с профучастниками шла в общей сложности около двух лет, новый законопроект не прошел никакого публичного обсуждения. 

А между тем у участников индустрии этот документ уже сейчас вызывает массу вопросов.



Диджитал под угрозой?

Первый спорный момент в законе — требование к профучастникам предоставлять физлицам всю информацию по условиям договора и рискам только в письменной форме. 

Для индустрии, которая последние годы активно развивалась именно за счет онлайн-каналов, это огромный шаг назад. 

Это в разы сократит приток частных инвесторов на фондовый рынок: клиентам брокеров и УК, которые в последние годы привыкли решать все вопросы, связанные с инвестициями, через свой смартфон, вряд понравится идея регулярных визитов в офис банка, брокера или управляющей компании за бумажными носителями. 

Кроме того, такие требования дают огромное преимущество тем участникам, у которых есть офлайн-отделения (к примеру, Сбербанку), перед теми игроками рынка, которые работают только в онлайне. 

В то время как бизнес во всем мире переживает цифровую и технологическую трансформацию, такая инициатива выглядит более чем странно.

Рейтинги: планка слишком высока?

Второй удар по рынку — это слишком жесткое ограничение по кредитному рейтингу для облигаций, которые смогут приобретать физлица. 

Согласно текущей редакции закона, частные инвесторы без статуса квалинвестора фактически смогут покупать только ОФЗ и корпоративные облигации, имеющие рейтинг не ниже установленного ЦБ. 

На брифинге для журналистов первый зампред ЦБ Сергей Швецов уточнил, что точная граница еще не определена, но скорее всего это будет верхняя строчка национальной рейтинговой шкалы либо уровень на две строчки ниже. По шкале международных рейтинговых агентств у эмитента должен быть рейтинг не ниже BBB-. 

Если эти уровни рейтинга в конечном итоге будут закреплены в решении Совета директоров ЦБ, то большая часть облигаций российских эмитентов попросту окажется недоступна для неквалифицированных инвесторов. 

Какие облигации смогут покупать физлица
Доходности бумаг по данным Cbonds на 22.01/25.01.2021


Облигации, не входящие в список «разрешенных», «физики» смогут покупать только после прохождения тестирования на знание сложных продуктов — проводить его брокеры начнут с 1 октября 2021 года. Но и после теста требование какого-то минимального рейтинга, похоже, сохранится, просто шкала, по словам представителя ЦБ, будет «передвинута». 

В такой логике инвестировать в облигации, скажем, нерейтингованных эмитентов сектора МСП у розничных клиентов без статуса квалинвестора не получится при любом раскладе. 

Кстати, это плохая новость не только для самих инвесторов, но и для российских эмитентов. 

Не секрет, что за последние пару лет инвесторы — физические лица стали играть важную роль в сделках по первичному размещению не только крупных эмитентов, таких как республика Беларусь, «Евроопт», Ульяновская область, «Самолет», «Брусника», «РЕСО-Лизинг», HeadHunter, QIWI, «Максима Телеком», но и компаний МСП. Так, по данным Мосбиржи, в 2020 году на рынке корпоративных облигаций доля частных инвесторов в первичных размещениях достигла 19%. А в некоторых сделках в прошлом году 70–80% объема выпуска обеспечивали заявки только от розничных клиентов! 

К слову, если предложенный регулятором минимальный уровень рейтинга будет-таки закреплен в законе, то неквалифицированные инвесторы лишатся доступа не только к широкому списку корпоративных облигаций, но и к бумагам большей части субфедеральных и муниципальных эмитентов. 

Это само по себе довольно странно, ведь считается, что облигации городов и регионов находятся на втором месте по надежности после ОФЗ. 

Не сулит ничего хорошего предстоящая реформа и самим заемщикам. Сильное сужение спроса на облигации средних и крупных компаний может привести к тому, что у таких эмитентов возникнут проблемы с рефинансированием долгов, погашаемых до 01.04.2022 года. По нашим оценкам, до конца первого квартала 2022 года подобного рода эмитентам предстоит пройти погашение или оферту на общую сумму 250 млрд рублей.

Как трактовать оговорки

В нынешней редакции закона все же есть оговорка, что инвесторы смогут и дальше покупать инструменты за пределами разрешенного списка, но в том случае, если в течение двух лет до 15.12.2020 года они совершали хотя бы одну «соответствующую сделку». 

Однако расшифровка понятия «соответствующая сделка» в тексте закона пока что отсутствует. 

К примеру, непонятно, сможет ли инвестор, который в последние два года уже покупал облигации нерейтингованных эмитентов, по новому закону приобретать облигации эмитентов с рейтингом, но ниже инвестиционного уровня, и наоборот.

Куда деваться инвесторам?

В перспективе крестовый поход ЦБ против облигаций во благо инвесторов может иметь самые неприятные последствия для самих же розничных клиентов. 

Дело в том, что последние несколько лет эмитенты с инвестиционным рейтингом активно размещали облигации с фиксированным купоном высокой дюрации. А где искать доходность «физикам», которые оказались отрезаны практически от всего рынка облигаций? Конечно, в высокой дюрации. 

То есть, стремясь ограничить кредитные риски для физлиц, регулятор сам провоцирует частных инвесторов повышать рыночные риски по портфелю. 

Представьте, что будет, если фундаментально переоцененные долгосрочные облигации компаний инвестиционного рейтинга и ОФЗ встретят повышенный спрос со стороны неквалифицированных инвесторов, которые могут недооценивать риск дюрации. 

В случае повышения ставок на рынке в среднесрочной перспективе это обернется для владельцев таких бумаг серьезными убытками из-за отрицательной переоценки в результате роста ставок. 

Уповать на то, что неопытные инвесторы смогут застраховать себя от рыночного риска с помощью ОФЗ с плавающим купоном или номиналом, вряд ли стоит, учитывая в целом невысокий уровень финансовой грамотности. 

Подобная ситуация наблюдалась на облигационном рынке в конце 2007 года. К примеру, ОФЗ 46020 стоила 102.8% от номинала в конце 2007 года, а в результате кризиса и роста ставок в начале 2009 года цена бумаги опустилась до уровня 53% от номинала. А восстановилась бумага до докризисного уровня цен только через 10 лет! 

Чем опасен рыночный риск.jpg
Источник: Cbonds


Согласно текущей версии закона, неквалифицированные инвесторы смогут покупать также акции и инвестиционные паи БПИФ и ПИФ, допущенные к организованным торгам. Однако не секрет, что рынок акций последние пару лет живет не в фундаментальной модели ожидания по прибыли, а в модели «куплю сейчас, чтобы потом продать дороже тому, кто придет на рынок после меня». 

Инвесторы, покупающие такой рыночный риск, могут сильно пострадать в случае смены тренда, которая может последовать, если мировые центробанки (в том числе российский ЦБ) начнут сворачивать программы QE и повышать ключевые ставки на деньги. 

Да, желание ЦБ ограничить доступ физлиц к сложным продуктам (в том числе структурным и инвестиционным облигациям) вполне понятно и оправдано: в большинстве случаев такие инструменты действительно имеют крайне непрозрачную структуру, завышенные комиссии и в 90% случаев не оправдывают ожидания инвесторов по доходности. 

Но стремление регулятора искусственно отрезать розничного инвестора от рынка классических биржевых облигаций, который предлагает огромный выбор бумаг и возможности для диверсификации, выглядит чересчур жестко.

НАВЕРХ ↑


ЧИТАЙТЕ ТАКЖЕ:

✔ Мисселинг: как не стать жертвой
✔ Квалифицированный инвестор: стоит ли прокачать свой уровень

КОММЕНТАРИИ